השורטיסטים עדיין מחפשים את המשבר הבא - ואולי מחמיצים את מהפכת ה־AI

מייקל בארי הפך לאגדה בזכות אחד מהימורי השורט הגדולים והמפורסמים בהיסטוריה. לפני משבר 2008 הוא זיהה את הריקבון בשוק משכנתאות הסאב־פריים כאשר רוב וול סטריט עדיין חגגה. הוא התעקש, סבל תקופה ארוכה שבה השוק הלך נגדו ובסופו של דבר צדק בענק.

הבעיה היא שמאז נראה לפעמים שבארי ממשיך לחפש את 2008 הבא ומבהיל משקיעים פרטיים ואף מנהלי קרנות. אין ספק שהוא אחד הגורמים לתיקון האחרון במניות ה- AI.

הסבר: מייקל בארי הוא אחד מגיבורי הספר והסרט The Big Short ואחד הקולות הבולטים היום שמהמרים נגד מהפכת ה- AI. לאור הצלחתו ההיסטורית הוא סוחף אחריו מנהלי קרנות ומשקיעים פרטיים רבים ולכן אנחנו מביאים אותו כדוגמה במאמר זה.

ההיסטוריה שלו מאז “הביג שורט” מלמדת משהו חשוב: גם מי שזיהה באופן מבריק בועה אחת לא בהכרח יזהה את הבועה הבאה.

מייקל בארי

בארי התריע שוב ושוב מפני בועות ומפולות, הימר נגד השוק ונגד כמה מהמניות והסקטורים החזקים ביותר, ולעיתים יצא מופסד מההימורים זמן קצר לאחר מכן.

לדעתנו, זה בדיוק הסיכון בגישה שלו כיום כלפי מהפכת הבינה המלאכותית.

הוא רואה את מאות מיליארדי הדולרים שנשפכים למרכזי נתונים, שבבים ותשתיות ורואה בזה סימנים לבועה.

אנחנו מסתכלים על אותם מספרים ורואים משהו אחר לגמרי:

בנייתה של תשתית מחשוב חדשה בקנה מידה שלא ראינו בעת הקמת רשת האינטרנט.

בארי צדק בענק ב־2008. מאז הוא ממשיך לחפש את 2008 בכל מקום — ועכשיו הוא עלול להחמיץ את המהפכה הטכנולוגית הגדולה ביותר בהיסטוריה.

כדאי להסתכל על כמה מההימורים של בארי מאז המשבר.

ב־2021 נחשף כי קרן Scion של בארי החזיקה אופציות put על 800,100 מניות טסלה. לפי מחיר המניה בסוף אותו רבעון, המניות שעליהן התבססו האופציות היו שוות כ־534 מיליון דולר.

חשוב לדייק: זה לא אומר שבארי השקיע 534 מיליון דולר בפרמיות. דיווחי 13F אינם מאפשרים לנו לדעת כמה שילם בפועל עבור האופציות. אבל גודל החשיפה היה משמעותי מאוד.

כעבור כמה חודשים בארי הודיע שהוא כבר אינו מהמר נגד טסלה ותיאר את הפוזיציה כעסקה הפסדית ולא כהימור ארוך טווח (Reuters⁠).

ב־2023 הוא עשה מהלך אפילו יותר מתוקשר.

קרן ההשקעות Scion רכשה אופציות put על מדד S&P 500, אופציות put על SPY ועל נאסד”ק 100 ואופציות put על ה- QQQ. הערך הנקוב של הפוזיציות היה כ־886 מיליון דולר נגד S&P 500 ועוד כ־739 מיליון דולר נגד נאסד”ק 100 - יחד יותר מ־1.6 מיליארד דולר של חשיפה נקובה.

גם כאן חשוב להדגיש: הכותרות שדיברו על “שורט של 1.6 מיליארד דולר” היו מטעות במידה מסוימת. זה היה שווי נכסי הבסיס שעליהם נכתבו האופציות, לא הסכום שבארי השקיע באופציות ה-put.

ברבעון שלאחר מכן לאחר עליות תלולות בשוק (והפסדים כניראה של בארי) הפוזיציות כבר לא הופיעו בתיק (Reuters⁠).

ואז בארי עבר למטרה אחרת.

בסוף הרבעון השלישי של 2023 הופיעה בתיק שלו פוזיציית put נגד קרן השבבים SOXX, עם חשיפה נקובה של כ־47.4 מיליון דולר (Reuters⁠) פוזיציה ששוב גרמה להפסד כנראה.

הדפוס מעניין.

שוק המניות. טסלה. נאסד”ק. שבבים.

בארי ממשיך לחפש מקומות שבהם האופטימיות, לדעתו, מוגזמת.

לפעמים הוא צודק לזמן מסוים. אבל למשקיע ארוך טווח השאלה החשובה אינה האם יהיה תיקון של 10% או 20%.

השאלה היא האם המגמה הבסיסית נשברה.

ג’ים צ’אנוס: כשקריירה של שורטיסט פוגשת שוק עולה

הסיפור של ג’ים צ’אנוס אפילו יותר מאלף. ג'ים צ'אנוס (Jim Chanos) הוא אחד השורטיסטים המפורסמים ביותר בוול סטריט. הוא הקים בשנת 1985 את קרן הגידור Kynikos Associates, שהתמחתה כמעט באופן בלעדי במכירה בחסר (Short Selling). במשך שנים נחשב לאחד האנשים הבודדים שהתפרנסו בעיקר מזיהוי חברות שמחירן מנופח או שהיו בהן בעיות חשבונאיות.

לכן, צ’אנוס נחשב לאחד השורטיסטים הגדולים בהיסטוריה. הוא התפרסם במיוחד כאשר זיהה את הבעיות החשבונאיות באנרון לפני קריסתה בשנות ה- 2000.

אבל ההצלחה הזאת לא הפכה אותו לחסין מטעויות.

אחד הקרבות המפורסמים ביותר שלו היה נגד טסלה.

צ’אנוס החל לבצע שורט על טסלה ב־2016 והמשיך במשך שנים לטעון שהחברה מוערכת יתר על המידה. הוא הקטין את ההימור לקראת כניסת טסלה למדד S&P 500 בסוף 2020 (Reuters⁠).

בדרך טסלה הפכה לאחת ממלכודות השורט הגדולות בוול סטריט.

כבר בין תחילת 2016 לאמצע 2018 הפסידו כלל השורטיסטים בטסלה כ־4.7 מיליארד דולר נטו, לפי נתוני S3 שצוטטו ברויטרס. אין לנו נתון אמין שמבודד כמה מתוך הסכום הזה היה ההפסד האישי של צ’אנו, אבל ברור שהוא אחד המפסידים הבולטים ((Reuters.

אבל מה שקרה לקרן שלו בהמשך הוא עובדה.

קרן Kynikos הייתה פעם אימפריית שורט. בשנת 2008 ניהלה הקרן של צ’אנוס כ־6 מיליארד דולר.

עד 2023 נותרו בה פחות מ־200 מיליון דולר.

כלומר, היקף הנכסים הצטמק ביותר מ־96% מהשיא.

בנובמבר 2023 הודיע צ’אנוס שהוא סוגר את קרנות הגידור שלו ומחזיר את רוב כספי המשקיעים שנותרו בקרנות. הוא הסביר שהמודל העסקי של קרנות Long/Short נמצא תחת לחץ ושעניין המשקיעים בבחירת מניות פונדמנטלית דעך (Reuters⁠).

לא נכון לומר שטסלה לבדה “חיסלה” את הקרן.

אבל הסיפור של Kynikos ממחיש היטב בעיה עמוקה יותר:

אפשר להיות משקיע חכם מאוד, לזהות חברות בעייתיות ועדיין להפסיד במלחמה נגד מגמה טכנולוגית גדולה.

יש גם בלוגרים פופולאריים וקולניים כמו אד זיטרון. אד זיטרון (Ed Zitron) הוא עיתונאי, פודקאסטר ואיש יחסי ציבור בריטי, יליד 1986,  שהתפרסם בשנים האחרונות כאחד המבקרים החריפים ביותר של תעשיית הטכנולוגיה ושל מהפכת ה־AI . הקריירה שלו אינה מגיעה מעולם ההשקעות, ניהול קרנות או ניהול/פיתוח מעשי בעולם הטכנולוגיה, אלא מעיתונות טכנולוגית ויחסי ציבור.

בשנים האחרונות בנה זיטרון לעצמו מותג המבוסס על ביקורת חריפה ולעיתים אף בוטה כלפי חברות כמו OpenAI , מיקרוסופט, אנבידיה ושאר מובילות תחום הבינה המלאכותית. בניוזלטר שלו ובפודקאסט Better Offline  הוא חוזר שוב ושוב על הטענה שמדובר בבועה פיננסית חסרת תקדים, ואף השווה לאחרונה את OpenAI ל"ליהמן ברדרס של בועת ה־AI ".

סגנונו של זיטרון ישיר ולעיתים פרובוקטיבי מאוד. הוא מרבה להשתמש בכותרות דרמטיות ובתחזיות פסימיות לגבי עתיד התעשייה, ולכן הוא זוכה לחשיפה תקשורתית רבה ולתומכים נלהבים, אך גם למבקרים הטוענים שהוא נוטה להציג את התרחישים השליליים ביותר ולייחס משקל נמוך יותר לנתונים המעידים על המשך הצמיחה של התחום.

זיטרון למעשה לא פיתח או ניהל חברה טכנולוגית מעולם ולכן קשה לקחת את דעותיו ברצינות רבה מידיי.

אפשר שתהיה בועה בחלק מהמניות בחלק מהזמן, זאת, למרות שהמהפכה עצמה רק בתחילתה.

אלה שבונים היום את תשתית הבינה המלאכותית אינן אוסף של חברות אינטרנט חסרות הכנסות כמו בבועת הדוט.קום בשנות ה- 2000.

היום הכסף מגיע מהחברות החזקות בעולם וזה אחד ההבדלים הגדולים בין שנת 2000 ל־2026.

אלה מיקרוסופט, אמזון, אלפבית, מטא, אורקל, טסלה וחברות ענק נוספות.

אלה חברות שמייצרות תזרימי מזומנים עצומים ומסוגלות לממן חלק גדול מההשקעות בעצמן.

היקף ההשקעות בתשתיות AI כבר הגיע לכמעט טריליון דולר בשנה.

השורטיסט מסתכל על המספר ואומר: זה גדול מדי.

אנחנו שואלים:

ומה אם זו רק ההתחלה?

קורוויב (CRWV): 104 מיליארד דולר שמספרים את הסיפור

קיבלנו השבוע שתי המחשות מצוינות למה שקורה בשטח.

קורוויב (CRWV) פרסמה שלשום בערב את תוצאות הרבעון השני.

ההכנסות הגיעו ל־2.575 מיליארד דולר, עלייה של 112% לעומת השנה הקודמת.

אבל המספר החשוב באמת נמצא במקום אחר.

ה־ Backlog (ההזמנות) של קורוויב הגיע לכ־104 מיליארד דולר.

וזה עוד לפני יותר מ־25 מיליארד דולר של התחייבויות חדשות מלקוחות שהחברה הוסיפה בתחילת הרבעון השלישי (CoreWeave⁠).

קורוויב לא מגיבה לביקוש הזה בהורדת השקעות. בדיוק להפך.

היא העלתה את תחזית השקעות ההון שלה ל־2026 מ־31–35 מיליארד דולר ל־35–39 מיליארד דולר (Reuters⁠).

זו אינה התנהגות של חברה שרואה את הביקוש ל־AI מתייבש. 

מנית קורוויב (CRWV) עלתה אתמול ב 19%.

גם נביוס (NBIS)

אתמול קיבלנו חיזוק נוסף מנביוס.

הכנסות הקבוצה ברבעון השני הגיעו לכ־582 מיליון דולר, עלייה של 454% לעומת השנה שעברה ומעל ציפיות האנליסטים.

פעילות ענן ה־AI צמחה אפילו מהר יותר - כמעט פי שישה.

נביוס חתמה במהלך הרבעון על ארבעה חוזי AI שהיקפם הממוצע יותר ממיליארד דולר כל אחד.

והנה אולי המשפט החשוב ביותר:

מנכ”ל נביוס, ארקדי וולוז’, אמר שלפי תנאי השוק הנוכחיים החברה מאמינה שהיא יכולה למכור את כל קיבולת 2027 שלה.

החברה מדברת כיום על יותר מ־40 מיליארד דולר של התחייבויות לקוחות ומתכננת להמשיך להשקיע באגרסיביות בהקמת התשתיות (Reuters⁠).

קורוויב: 104 מיליארד דולר backlog.

נביוס: יותר מ־40 מיליארד דולר התחייבויות לקוחות ויכולת, לדבריה, למכור כבר היום את קיבולת 2027.

ואנחנו אמורים להסיק שהבעיה של תעשיית ה־AI היא עודף תשתיות?

כרגע הנתונים מספרים בדיוק את הסיפור ההפוך.

לאור התוצאות, מנית נביוס (NBIS) עלתה אתמול ב- 34%.

צווארי הבקבוק עדיין שם

אם הייתה השקעת יתר עצומה, היינו מצפים לראות עודפי קיבולת.

אבל שוב ושוב אנחנו רואים מחסור.

·        מעבדי AI

·        זיכרונות HBM

·        רשתות מהירות

·        מערכות קירור

·        חיבורי חשמל

·        טורבינות גז ושנאים

·        מרכזי נתונים

קורוויב ונביוס הן בדיוק החוליה שמחברת בין ההייפ לבין המציאות: הן צריכות לקנות GPU, זיכרון, ציוד רשת ולבנות מרכזי נתונים כדי לספק ביקוש שכבר מגובה בחוזים ומקדמות של 60%.

וזו בדיוק הסיבה שאנחנו ממשיכים לראות פוטנציאל בחברות כמו אנבידיה ומיקרון.

גם האינפלציה לא סיפקה השבוע לשורטיסטים את הטריגר שקיוו לו

לכל זה הצטרף אתמול (רביעי) נתון מאקרו חשוב.

מדד המחירים לצרכן בארה”ב לחודש יולי עלה ב־0.1% בחודש, בדיוק בהתאם לציפיות.

האינפלציה השנתית עמדה על 3.4%, לעומת 3.5% ביוני, ואינפלציית הליבה עלתה ב־0.2% בחודש וב־2.5% בשנה, כמצופה (Reuters⁠).

זה לא אומר שבעיית האינפלציה נעלמה. 3.4% עדיין גבוה מהיעד של הפדרל ריזרב, ומחירי האנרגיה מהווים סיכון. אבל החשש המרכזי של השוק היה מהפתעה אינפלציונית כלפי מעלה שתכריח את הפד להדק שוב את מדיניותן ע"י העלאת הריבית.

זה לא קרה.

המדד הגיע בהתאם לציפיות והפחית את החשש מפני העלאת ריבית קרובה.

כלומר, באותו שבוע קיבלנו שלושה נתונים שמתחברים לאותה תמונה:

קורוויב מציגה ביקוש עצום.

נביוס מציגה ביקוש עצום.

וה־CPI אינו נותן כרגע לפד סיבה חדשה לבלום את הכלכלה.

זה עדיין לא אומר שכל מניית AI מצדיקה קנייה.

האמונה במהפכת ה־AI אינה אומרת שכל מניית AI שווה כל מחיר.

יהיו חברות שייכשלו.

יהיו מניות שיירדו 50% ואף יותר.

גם אנבידיה, מיקרון וחברות מצוינות אחרות יעברו תיקונים חדים.

זה קרה בכל מהפכה טכנולוגית.

אנחנו לא מנסים להוכיח שהשוק לעולם לא יירד.

אנחנו מנסים לזהות את החברות שנמצאות בצווארי הבקבוק של המהפכה, להשקיע בהן ולהשתמש בתנודתיות במקום לפחד ממנה.

לסיכום: תודה לשורטיסטים

מייקל בארי, ג’ים צ’אנוס ושורטיסטים אחרים ממלאים תפקיד חשוב בשוק. הם מערערים על הקונצנזוס ומכריחים את כולנו לבדוק שוב את ההנחות שלנו.

הם גם מאפשרים לנו לקנות את המניות הנבחרות בזול בעת תיקונים.

אבל הם גם מספקים לנו משהו נוסף:

פרמיה.

כאשר משקיעים חוששים ממפולת וקונים אופציות put כדי להגן על עצמם או להמר על ירידות, מישהו צריך להיות בצד השני ולמכור להם את האופציות. 

וכאשר התנאים מתאימים, אנחנו יכולים להיות המוכרים של האופציות האלו ואנחנו מוכרים ביוקר.

ככל שהפחד עולה, בדרך כלל עולה גם התנודתיות הגלומה (IV) ומחירי האופציות מתייקרים. אנחנו יכולים למכור אופציות put או, כפי שאנחנו מעדיפים במקרים רבים, להשתמש במרווחי put שוריים (Bull Put Spread) שבהם ההפסד המרבי מוגדר מראש.

זו כמובן אינה ארוחת חינם. הפרמיה היא התשלום שאנחנו מקבלים תמורת נטילת סיכון, בדיוק כמו חברת ביטוח.

לכן אנחנו עושים זאת בחברות שאנחנו מוכנים להחזיק או מאמינים בהן, במחירי מימוש שנותנים לנו מרווח ביטחון ובסיכון מוגדר.

בארי וצ’אנוס יכולים בהחלט להיות צודקים לגבי אחד מהתיקונים הבאים.

אבל לדעתנו הם טועים לגבי הכיוון הכללי והדבר הגדול יותר:

מהפכת הבינה המלאכותית עדיין נמצאת בתחילת הדרך.

וכל עוד השורטיסטים מוכנים לשלם ביוקר על הפחד שלהם - אנחנו מוכנים, בזהירות ובסיכון מוגדר, למכור להם אותו.

החברות שמדווחות השבוע

ראו את החברות החשובות המדווחות השבוע בטבלה למטה.

השבוע ממשיכה עונת הדוחות של חברות תשתיות ה־AI  כאשר המשקיעים יתמקדו בעיקר בקצב הצמיחה, בביקוש למרכזי נתונים ובהיקף ההשקעות העתידי.

קורווייב (CoreWeave – CRWV) פרסמה דוחות חזקים מהצפוי, עם שיא חדש בהכנסות וכאמור, עלייה חדה בצבר ההזמנות לכ־104  מיליארד דולר.  החברה גם העלתה את תחזיות ההכנסות והרווח לשנה כולה, מה שחיזק את ההערכה שהביקוש לתשתיות AI עדיין נמצא בתחילת הדרך.  המניה עולה בכ 20% לאחר הדוחות.

נביוס (Nebius – NBIS) הפתיעה גם היא לטובה. ההכנסות זינקו ביותר מ־ 450% לעומת השנה שעברה והגיעו לכ־ 582 מיליון דולר,  מעל תחזיות האנליסטים. החברה הציגה שיפור משמעותי ב־ EBITDA דיווחה על ביקוש חזק לשירותי הענן שלה ואף זכתה למספר חוזים גדולים בתחום ה־AI . המניה עולה בכ 29% לאחר הדוחות.

סופר מיקרו (Super Micro Computer – SMCI) הציגה דוחות מצוינים עם גידול חד במכירות שרתי AI שיפור במרווח הגולמי ותחזית אופטימית במיוחד לשנת 2027. הדוחות חיזקו את ההערכה שהביקוש לשרתי AI ממשיך לגדול בקצב מהיר.  המניה עולה בכ 19% לאחר הדוחות.

רוקט לאב (Rocket Lab – RKLB) תפרסם גם היא השבוע.

בסך הכול, הדוחות שפורסמו עד כה ממשיכים להעביר מסר אחיד: למרות החששות שעלו בשבועות האחרונים, חברות תשתיות ה־AI  עדיין מדווחות על ביקושים חזקים, צבר הזמנות שובר שיאים והמשך השקעות אגרסיביות מצד הלקוחות הגדולים.

האירועים הכלכליים המרכזיים השבוע:

לאחר שפורסם השבוע מדד המחירים לצרכן (CPI) שהפתיע לטובה והפחית את החשש מהעלאת ריבית, מוקד תשומת הלב עובר כעת לנתונים שיבחנו האם מגמת ההתמתנות באינפלציה נמשכת.

ביום חמישי (היום) יתפרסם מדד המחירים ליצרן (PPI) שיספק אינדיקציה ללחצי המחירים בצד הייצור ועשוי להשפיע על ציפיות הריבית. באותו יום יפורסמו גם תביעות האבטלה השבועיות, שימשיכו לספק תמונת מצב על שוק העבודה.

החברות המדווחות השבוע

השקעות מוצלחות לכולן/ם!

תוכלו להירשם לבלוג זה חינם כאן ולהתחיל לקבל במייל מאמרים הדנים בתחום ההשקעות.

תוכלו גם לעקוב אחרינו בטוויטר כאן, שם אנחנו מפרסמים עדכונים קצרים יותר.

שימו לב שבמאמר זה אנחנו משתפים אתכם בתחזיותינו, דעותינו ושיקולינו לצורכי מידע, אך אין זה יעוץ או הכוונה כיצד לפעול ו/או לנהל את השקעותיכם ויתכן ואנו משקיעים בחלק או בכל החברות המוזכרות במאמר. על כל אחד ואחת לבצע את בדיקותיו/ה ולהסיק מסקנות בהתאם להעדפותיו/ה.

המנוי לתיק הפרמיום, תיק הצמיחה ותיק ה- AI הוא מנוי לשנה. כברירת מחדל המנוי מתחדש אוטומטית כל שנה. תוכלו לסיים את המנוי שלכם בכל עת דרך הפרופיל שלכם/ן (בחרו מהתפריט "המנוי שלי", בחרו בסוג המינוי ו"ביטול מנוי") באתר זה. אין החזר כספי לאחר הרישום וחשיפת המידע, לכן בדקו טוב שאתם נרשמים ומשלמים על השירות המבוקש. אם אתם מקבלים את המאמרים גם בהודעות ווטסאפ, תוכלו גם לשלוח הודעת "בקשה להפסקת מנוי פרימיום או צמיחה" או להפסקת השליחה בווטסאפ בלבד.